روایت نخستین صعود بزرگ بورس، از فرود سال ۱۳۷۱ تا فراز سال ۱۳۷۵
رشد چشمگیر بیش از ۴۶۰ درصدی شاخص کل بورس تهران طی سال‌های ۱۳۷۲ تا ۱۳۷۵، که در ادامه افت ۲۱ درصدی اولیه تابستان ۱۳۷۱ رخ داد، رکوردی است که در این دوره به ثبت رسیده است.
خبرگزاری مهر؛ گروه اقتصاد _ علی فروزان فر؛ روند تغییرات شاخص کل بورس در سال‌های ۱۳۷۱ تا ۱۳۷۵، فراتر از تحلیل یک دوره تاریخی است؛ این تحلیل، بازتابی از رفتار بازار بورس ایران است که هنوز هم برای تحلیلگران و سرمایه‌گذاران امروز، قابل‌تأمل و آموزنده است.
فهم دقیق این روند می‌تواند به ارتقای استراتژی‌های معاملاتی، کاهش ریسک و تقویت بینش بلندمدت در مواجهه با نوسانات بازار کمک کند.
بررسی تاریخی تغییرات شاخص کل با وجود نوسانات شدید، دربردارنده نکاتی بنیادین برای درک رفتار بازار سهام است.
این تجربه می‌تواند به سرمایه‌گذاران امروزی کمک کند تا به جای تمرکز بر بازدهی نهایی، مسیر زمانی رسیدن به آن را بررسی کنند؛ تفاوت میان بازدهی‌های پرریسک و بازدهی‌های پایدار را بشناسند؛ بدانند که بازگشت به سقف قبلی همیشه نیازمند زمان، ثبات و کف‌سازی است و مهم‌تر از همه، اینکه طمع در نواحی پرریسک ممکن است سود نهایی را کاهش دهد، نه افزایش.
با این مقدمه باید گفت، شاخص کل بورس تهران که قرار بود معیاری برای سنجش نبض بازار سرمایه باشد در ابتدای شهریورماه ۱۳۶۹ با عدد پایه ۱۰۰ واحد تعریف شد.
اگرچه در منابع رسمی آماری از تغییرات اولیه این شاخص به‌درستی مستند نشده، بررسی انجام شده نشان می‌دهد این شاخص توانسته در کمتر از دو سال (از شهریور ماه ۱۳۶۹ تا تیر ماه ۱۳۷۱) در حدود ۴۰۰ واحد (۳۰۰ درصد) افزایش یابد.
در عین حال داده‌های موجود، از آغاز یک مسیر پر فراز و نشیب از تیرماه ۱۳۷۱ پرده برمی‌دارند؛ مسیری ۴ ساله (۸ تیر ماه ۱۳۷۱ تا ۴ مهر ماه ۱۳۷۵) که نخستین تجربه جدی و پر نوسان بازار سرمایه ایران را با سطوح ریسک‌های متفاوت رقم می‌زند.
آغاز یک مسیر پرنوسان: از سقوط ۲۱ درصدی در ۱۵ ماه تا پرواز ۴۶۷ درصدی در ۳۶ ماه
شاخص کل بورس تهران از ۸ تیر ۱۳۷۱ تا ۴ مهر ۱۳۷۵، یعنی حدود ۴ سال و ۳ ماه (به مدت نزدیک به ۵۱ ماه، کمتر از ۲۲۲ هفته و حدوداً ۱۵۵۰ روز)، با نوساناتی پیاپی همراه است.
شاخص کل در آغاز این دوره با ثبت سقف ۴۸۴ واحدی در ۸ تیر ۱۳۷۱، وارد مرحله‌ای نزولی می‌شود که بیش از ۱۵ ماه به طول می‌انجامد.
در این بازه، بازار سرمایه با افتی بیش از ۲۱ درصدی طی ۴۶۴ روز مواجه شده و شاخص تا کف ۳۸۰ واحدی در ۱۳ مهر ۱۳۷۲ سقوط می‌کند.
افت ۲۱ درصدی شاخص کل پایان این ماجرا نیست و در ادامه، بازار در مسیری آهسته و پیوسته، تلاش می‌کند تا تراز و سقف پیشین خود را باز پس گیرد.
بنابراین بعد از تشکیل کف شاخص در ۱۳ مهر ۱۳۷۲، شاخص با رشد ۲۸ درصدی آن هم طی یک سال (۱۲.۵ ماه / ۳۸۰ روز) موفق می‌شود در ۲۷ مهر ۱۳۷۳، مجدداً به سقف قبلی خود بازگردد و تراز ۴۸۷ واحدی را ثبت کند.
به بیان دیگر، بازار در بازگشت دوباره به سقف قبلی (از سقف ۸ تیر ۱۳۷۱ تا رکورد ۲۷ مهر ۱۳۷۳)، مسیری ۲۸ ماهه را طی می‌کند؛ دوره‌ای ۸۴۳ روزه که به‌نوعی آزمون صبر و تحمل برای سرمایه‌گذاران به شمار می‌رود.
نمودار زیر تغییرات ماهانه شاخص کل را از سقف اولیه ۴۸۴ واحدی در تیر ماه ۱۳۷۱ تا کف ۳۸۰ واحدی در مهر ماه ۱۳۷۲ و نهایتاً فتح دوباره سقف اولیه با رسیدن به تراز ۴۸۷ واحدی در مهر ۱۳۷۳ نشان می‌دهد.
مسیر پر پیچ‌وخم بازدهی کل ۴۶۷ درصدی شاخص کل از کف تشکیل شده تا سقف بعدی شامل یک فاز پس گرفتن سقف اولیه با بازدهی ۲۸ درصد و سه فاز بازدهی کم‌ریسک، متوسط و پرریسک به ترتیب با بازدهی‌های ۲۰۴، ۲۲.۵ و ۱۹ درصدی است که بررسی این چرخه، درس‌های ارزشمندی با موضوع مدیریت ریسک و کنترل شاخصه ترس و طمع برای سرمایه‌گذاران امروز دارد.
سه فاز رشد: کم‌ریسک، متوسط و پرریسک
پس از آن‌که شاخص سقف قبلی را پس گرفت، بازار در مسیر جدیدی قرار گرفت که شاخص طی آن و تا تاریخ ۴ مهر ۱۳۷۵ توانست به سقف تاریخی جدید ۲۱۵۶ واحدی دست یابد.
این مسیر صعودی، که بیش از ۷۰۸ روز (حدود ۲۳ ماه) به طول انجامید، رشد بیش از ۳۴۲ درصدی را (از تراز ۴۸۷ واحد در ۲۷ مهر ۱۳۷۳، تا تشکیل سقف ۲۱۵۶ واحدی در ۴ مهر ۱۳۷۵) برای شاخص کل رقم می‌زند؛ اما این صعود بزرگ را می‌توان به سه فاز با درجات مختلف ریسک تقسیم کرد که هریک درس‌هایی آموزنده در زمینه مدیریت ریسک و شناخت هیجانات بازار در خود دارد.
بر همین اساس و با توجه به کف بعدی شاخص، یعنی کفی که در ۲۸ مرداد ۱۳۷۷ و در تراز ۱۴۷۲ واحد برای شاخص کل ثبت می‌شود، می‌توان بازدهی ۳۴۲ درصدی شاخص را به سه حرکت در نواحی با ریسک کم، متوسط و زیاد طبقه‌بندی کرد.
مطابق آنچه که گفته شد، می‌توان رشد شاخص کل از تراز ۴۸۷ واحد تا تراز ۱۴۷۲ واحد را حرکت در ناحیه کم ریسک، در گام بعد و از تراز ۱۴۷۲ تا تراز ۱۸۱۳ واحد که در حقیقت میانگین حداقل تراز مورد انتظار (کف ۱۴۷۲ واحد) تا سقف تراز دیده شده (۲۱۵۶ واحد) است را حرکت در ناحیه با ریسک متوسط و نهایتاً حرکت از تراز ۱۸۱۳ واحد تا سقف ۲۱۵۶ واحد را ناحیه پر ریسک تعریف کرد.
نمودار زیر تغییرات ماهانه شاخص کل را از تیر ۱۳۷۳ تا تیر ۱۳۷۸ نشان می‌دهد.
خطوط آبی، زرد، قرمز و نارنجی به ترتیب بیانگر سقف شکسته شده در تراز ۴۸۷ واحد در مهر ۱۳۷۳، کفی که در ۲۸ مرداد ۱۳۷۷ و در تراز ۱۴۷۲ واحد برای شاخص کل ثبت می‌شود، سقفی که در تراز ۲۱۵۶ واحد در ۴ مهر ۱۳۷۵ برای شاخص ثبت می‌شود و نهایتاً متوسط تراز زرد (۱۴۷۲ واحد) و قرمز (۲۱۵۶ واحد) است.
بازدهی کم ریسک ۲۰۰ درصدی
فاز اول از تراز ۴۸۷ واحد (خط آبی - فتح سقف قبلی) در تاریخ ۲۷ مهر ۱۳۷۳ تا ورود به ناحیه با ریسک متوسط در تراز ۱۴۸۱ واحدی (خط زرد رنگ) در ۹ بهمن ۱۳۷۴ به طول انجامید.
شاخص در این فاز بازدهی چشمگیر ۲۰۴ درصدی را در مدت ۱۵ ماه و نیم به ثبت رساند و از ۴۸۷ به ۱۴۸۱ واحد رسید.
این دوره ۴۶۸ روزه، به‌عنوان ناحیه کم‌ریسک شناخته می‌شود؛ چرا که رشد پایدار، با نوسانات محدود و قابل پیش‌بینی همراه بود.
بازدهی با ریسک متوسط: از تله سود ۶۸ درصدی تا سود واقعی ۲۲ درصدی
در فاز دوم، شاخص با عبور از تراز ۱۴۷۲ واحدی و ثبت تراز ۱۴۸۱ واحدی در ۹ بهمن ۱۳۷۴ وارد محدوده با ریسک متوسط شد و تنها در طی ۱۰۶ روز (حدود ۳ ماه و نیم) تا تراز ۱۸۱۴ واحد (حداکثر تراز مورد انتظار با ریسک متوسط) ثبت شده در ۲۴ اردیبهشت ۱۳۷۵ بالا رفت.
آنچه باید متذکر شد این است که اگرچه رشد کلی شاخص با رسیدن به این تراز به ۲۷۲ درصد (از ۴۸۷ تا ۱۸۱۴ واحد) رسید، رشد این مرحله به تنهایی فقط ۲۲.۵ درصد بود.
به عبارت دیگر، اگرچه شاخص کل در این مرحله توانسته طی ۱۰۶ روز مجموعاً ۶۸ درصد بیشتر از ۲۰۴ درصد بازدهی مرحله قبل (کم ریسک) افزایش یابد و بازدهی کل را به بیش از ۲۷۲ درصد برساند اما باید دقت کرد که رشد شاخص کل در مرحله با ریسک متوسط (از تراز ۱۴۸۱ تا تراز ۱۸۱۴ واحد) بیش از ۲۲.۵ درصد نبوده است و این یعنی این دوره اگرچه با افزایش نسبی ریسک همراه شده است سود چشمگیری نصیب سهامداران نکرده است و به همان نسبتی که سرعت رشد بالاتر رفته، سطح ریسک نیز شدت گرفت است.
بازدهی پر ریسک: از فریب سود اسمی ۷۰ درصدی تا سود رسمی کمتر از ۱۹ درصدی
سرانجام، فاز پرریسک در ۴ ماه و نیم پایانی شکل می‌گیرد.
در این مدت شاخص کل از تراز ۱۸۱۴ واحدی ثبت شده در ۲۴ اردیبهشت ۱۳۷۵ تا تراز ۲۱۵۶ واحدی (سقف تراز ثبت شده) در ۴ مهر همین سال می‌رسد.
با وجود اینکه بازدهی کلی شاخص در این مرحله ۱۳۶ روزه به بیش از ۳۴۲ درصد رسیده، رشد قطعی و واقعی این مرحله به تنهایی کمتر از ۱۹ درصد بوده است.
به عبارت دیگر اگرچه در این ۴ و ماه نیم پایانی، شاخص کل مجموعاً ۷۰ درصد بیشتر از ۲۷۲ درصد (بازدهی کل با ریسک متوسط) افزایش می‌یابد و بازدهی کل به بیش از ۳۴۲ درصد می‌رسد اما باید دقت کرد که رشد شاخص کل در مرحله پر ریسک (از تراز ۱۸۱۴ تا تراز ۲۱۵۶ واحد) کمتر از ۱۹ درصد بوده است و این یعنی یک بازدهی بسیار کم، اما آکنده از هیجان و نوسانات ناگهانی که بیش از هر چیز نیاز به مهارت در مدیریت ترس و طمع و تحمل حجم زیادی از استرس و بار روانی دارد.
درس‌هایی از نخستین چرخه بزرگ بورس تهران (۱۳۷۱ تا ۱۳۷۵)
بنا بر آنچه که آمد، شاخص کل بورس تهران از ابتدای تیرماه ۱۳۷۱ تا مهرماه ۱۳۷۵، یکی از نخستین و آموزنده‌ترین چرخه‌های خود را تجربه کرد، اگرچه در این دوره با بازاری مواجه هستیم که هنوز ابزارهای پیشرفته، نظارت‌های رفتاری و عمق کافی ندارد.
در این مقطع بازار فاقد ابزارهای مشتقه، صندوق‌ها یا حتی بازارگردان است.
بازگشت به سقف قبلی؛ آزمونی روانی برای بازار
شاخص کل برای عبور مجدد از سقف پیشین خود به بیش از ۸۴۰ روز (تقریباً ۲۸ ماه) زمان نیاز داشت.
این بازه طولانی، بیانگر یک حقیقت مهم است: بازار برای بازیابی اعتماد و عبور از نقاط عطف، به زمان، کف‌سازی و ثبات نیاز دارد.
الگوی کلاسیک چرخه بازار: سقوط و ترس، بازگشت و در نهایت فصل طمع
این دوره همانند سایر دوره‌ها یک چرخه کلاسیک را به تصویر می‌کشد.
مرحله نخست ریزش و کف‌سازی، با کاهش ۲۱ درصدی در ۱۵ ماه (از تیر ۱۳۷۱ تا مهر ۱۳۷۲)؛ سپس بازگشت تدریجی و عبور از سقف قبلی طی ۱۲ ماه و نیم (از مهر ۱۳۷۲ تا مهر ۱۳۷۳)، و نهایتاً رشدی در سه فاز با ریسک‌های متفاوت: کم‌ریسک (بازدهی جذاب ۲۰۴ درصدی)، متوسط (بازدهی ۲۲.۵ درصدی) و پرریسک (بازدهی فاقد جذابیت کمتر از ۱۹ درصدی).
این ساختار شباهت زیادی به الگوهای موجی (مثلاً الیوت) یا مدل‌های چرخه‌ای بازارهای جهانی دارد که طی آن سرمایه‌گذاران به‌تدریج از مرحله «ترس و بی‌اعتمادی» به «طمع و سرخوشی» وارد می‌شوند.
درس‌هایی مهم برای سرمایه‌گذاران امروز
بازدهی‌های بزرگ الزاماً در فازهای پرریسک حاصل نمی‌شود و برخلاف تصور رایج که بیشترین بازدهی‌ها در فازهای پرریسک اتفاق می‌افتد، این بررسی نشان می‌دهد که بخش عمده رشد شاخص (۲۰۴ درصد از ۳۴۲ درصد) در فاز کم‌ریسک و پایدارتر بازار رخ داده که از نظر زمانی طولانی‌تر و از نظر ریسکی پایین‌تر بوده است و نه در فازهای هیجانی و پرریسک .
بیشترین بازدهی این دوره، در فاز کم‌ریسک و طی ۱۵ ماه و نیم رخ داده است و در مقابل، فاز پرریسک که کوتاه‌ترین بازه زمانی را داشته، کمترین سهم را در رشد کل داشته است.
این نکته‌ای کلیدی برای سرمایه‌گذاران امروزی است: همیشه لازم نیست برای کسب سود، به نواحی پرریسک حمله کرد.
بازگشت به سقف قبلی، یک آزمون روانی بزرگ است و عبور مجدد شاخص از سقف قبلی (پس از ۲۸ ماه) نشان می‌دهد که بازارهای مالی حافظه دارند و عبور از نقاط عطف قبلی، نیازمند زمان، کف‌سازی و بازیابی اعتماد است.
سرمایه‌گذارانی که در اوج خرید کرده‌اند، معمولاً تا جبران زیان، از بازار خارج نمی‌شوند یا در همان نقطه، نقد می‌کنند.
این یک پدیده رفتاری است که در همه بازارهای مالی (از بورس تهران تا وال‌استریت) قابل مشاهده است. زمان، عنصر مغفول‌مانده در ارزیابی ریسک است.
بسیاری از تحلیلگران فقط بر عدد بازدهی تمرکز می‌کنند، اما این گزارش نشان می‌دهد که مدت‌زمان رسیدن به آن بازدهی، یکی از عوامل تعیین‌کننده در ارزیابی نسبت ریسک به بازده است.
مثلاً بازدهی ۲۸ درصدی طی یک سال (۱۲ ماه و نیم) آن هم بعد از یک سقوط ۲۱ درصدی ۱۵ ماهه، لزوماً نمی‌تواند سودآور محسوب شود چرا که بعد از این مدت تنها ما را به نقطه سر به سر رسانده است و عملاً سودی خنثی تلقی می‌شود.
در مقابل، بازدهی ۲۰۴ درصدی طی ۱۵ ماه ونیم ، نشان‌دهنده ناحیه‌ای کم‌ریسک با سود منطقی است.
ترس و طمع، ساختار دهنده رفتار بازارند.
شکل‌گیری کف همزمان با ترس عمیق و بازگشت تدریجی شاخص، نشان‌دهنده مرحله «ترس» بازار است.
اما هرچه به سمت ترازهای بالاتر پیش می‌رویم، طمع جای تحلیل را می‌گیرد و جهش‌های نهایی ناشی از طمع، به‌خوبی چرخه احساسی بازار را نشان می‌دهد.
این موضوع می‌تواند با روانشناسی بازار (market sentiment) و مفاهیمی مانند چرخه احساسات سرمایه‌گذاران (cycle of investor emotions) تبیین شود.
ساختارهای رفتاری تکرارپذیرند: آنچه در دهه ۷۰ رخ داده، با اندک تفاوت‌هایی، در دوره‌های مختلف بازار تکرار شده و خواهد شد (که موضوع گزارشات بعدی ماست).
بررسی این دوره از حیات شاخص بورس تهران، نه‌تنها یادگاری از نخستین جهش‌های تاریخی بازار سرمایه است، بلکه سرنخی برای تحلیلگران امروز فراهم می‌کند تا با رجوع به گذشته، الگوهای رفتاری بازار و چرخه‌های ریسک را بهتر بشناسند.
تحلیل فنی این دوره نشان می‌دهد که بازارها، اگرچه در بازه‌های زمانی خاص می‌توانند رشدهای خیره‌کننده‌ای را ثبت کنند، اما این رشدها همواره به شکل خطی و قابل پیش‌بینی نیستند و گاه نیازمند صبر، شناخت و واکنش درست در زمان مناسب‌اند.
در گزارش بعدی به سراغ دوره ۱۳۷۵ تا ۱۳۸۳ خواهیم رفت.